成長型價值投資的定義

我們了解了「價值投資」的定義，現在來學習一下什麼是「成長型價值投資 Growth Value Investing」，因為葛八認為，要收集到百倍股，必須要用「價值投資」的方法來投資高品質的「成長型公司」^[1] … Continue reading，也就是「成長型價值投資」。

運用「價值投資」前，要考慮「成長」，似乎不是很難懂。

首先，要釐清一點，每次葛八聽到有人在討論：「成長型投資 vs. 價值型投資」或是「成長股 vs. 價值股」這類話題，就馬上了解，寫這些文章的人，並不真正了解「價值投資的意義」。

甚至葛八聽到「價值股」這三個字，就渾身不舒服^[2]如果你問「價值股」這三個字是什麼意思，許多人會告訴你低本益比 (low PER)、低股價淨值比 (low PBR) … Continue reading，尤其如果你號稱自己是「價值投資人」，跟葛八談的第一個名詞卻是「價值股」的話，葛八是真心認為你不懂「價值投資」，必須重修學分。

價值投資就是「計算出證劵的內在價值，在它的價格低於『內在價值減掉安全邊際』下買進」的一種投資方法，如前文所說，價值投資讓投資人「確保本金的安全、獲得滿意的報酬」，而確保本金的安全就是降低投資的風險，甚至是「沒有風險」（記得嗎？「風險」代表「永久喪失本金」）。

因此「價值投資」中的「價值」兩個字，指的是「內在價值」，更嚴格的來說，應該是指：「計算內在價值」這個動作，是動詞而不是形容詞，是幫你減少誤判投資的風險，因為就算誤判了，你還是可以拿回該項投資「目前的內在價值」。

所以價值投資可以用來買任何股票，不管你是「成長股」、「不成長股」、「價值成長股」、「價值毀滅股」都可以，只要你能夠客觀計算內在價值後買進。當然，顧名思義，只有一種股票不能買，叫做：「『搞不清楚價值』股」，因為如果算不出來內在價值就買進，就顯然不是價值投資了。

所以，沒有辦法用「成長股」、「價值股」的二分法，因為我可以用「價值投資方法」來投資「成長股」和「不成長股」；換言之，價值投資是一種方法，不是「股」，尤其用「成長股」來對比「價值股」，豈不代表「價值股」不會成長，那更是大大的小看價值投資了。

事實上，不是只有葛八不喜歡聽到「價值股 vs. 成長股」的二分說法；

Warren Buffett 是這樣^[3]事實上，巴菲特在 1992 年，2000 年給股東的信，都有提到「成長本來就是價值的一部分，有些成長增加價值，有些成長毀滅價值」。 ^[4]1992 股東信相關內文如下： Most analysts feel they must choose between two approaches customarily thought to be in opposition: “value” and “growth.” Indeed, many … Continue reading ^[5]2000 年股東信相關內容：”Market commentators and investment managers who glibly refer to “growth” and “value” styles as contrasting approaches to investment are … Continue reading；

Charlie Munger 也是這樣^[6]Year 2000, Berkshire Hathaway annual meeting. 股東問到「價值股」和「成長股」的分別，Charlie Munger said: “All investing is value investing, you have to acquire more than your … Continue reading；

Seth Klarmen 是這樣^[7]2009 年 3 月 17 號的演說：高 PE … Continue reading；

Howard Marks 也是這樣 ^[8]Howard Marks 引用巴菲特在 1992 年所說 value 和 growth 的關係，低 PE 不一定是價值股，高 PE 也不一定不是價值股；

Monish Pabrai 講的更直接^[9]20220427 Mohnish Pabrai Q&A at Harvard Business School Investment Conference.。

幾乎所有真正懂價值投資的人都不喜歡聽到「價值股 vs. 成長股」的這種分法，尤其不該有「價值股」這種混淆視聽的廢詞。

所以，讓我們再複習一次之前文章所提到的基本定義：

「風險 risk」＝「永久喪失本金的機率」

「投資 investment」＝「完整的研究分析」＋「確保本金的安全」＋「獲得滿意的報酬」

「價值投資 value investing」＝一種可以「確保本金安全」＋「獲得滿意報酬」的「投資方法」

「成長型價值投資 growth value investing」＝專注在「因成長產生價值」的公司，而且「確保本金安全」＋「獲得滿意報酬」的投資方法。

「成長型價值投資 growth value investing」＝「成長性」＋「價值『投資』」，所以就是用「價值投資」的方式，專注於投資有高度成長潛力的公司。

葛八相信，運用成長型價值投資的方法，我們最有機會得到「十/百倍股」。

成長型價值投資的位置，如果用從屬關係來表示，它歸屬在： 投資/ 價值投資/ 品質價值投資/ 成長型價值投資，如果用一張圖來表示，你可以看這篇文章。

葛八說破了嘴，不如用一個案例來詮釋一下什麼是葛八心目中完美的「成長型價值投資」範例。

二十多年前，有一家公司，它佔有通訊產業的「收費站 tollbooth」地位（就像「微軟」之於「PC 產業」，只要個人電腦繼續發展，微軟的作業系統軟體就可以一直賺錢），而這家公司在當時，不管是 1G, 2G, 3G 通訊協定，只要大家需要使用到行動通訊，就會需要它的服務，簡言之，這家公司有超強的競爭優勢，競爭者很少。尤其當時這家公司只有在美國和南美洲發展，成長潛力很高，更有趣的是，這家公司一旦硬體設施建置完成，額外增加的客戶毛利是非常高的，因為幾乎沒有額外的成本。

但是 2000 年，科技泡沫，全球股市暴跌，這家公司因為擴充太快，過度槓桿 (負債：股東權益＝16:1），因此在 1999 年股價還有 60 元的公司，到了 2002 年股價只剩 5 元。

當時有一位深深了解這家公司商業模式優勢的年輕基金經理人，在 2002 年年初從每股 5 元開始建立部位，他正自豪自己用價值投資買到內在價值嚴重低估的公司的時候，結果到了 2002 年 9 月，股價只剩下 2 元。

這位基金經理人即便深深了解這家公司的競爭優勢，但股價短時間內又打了 6 折，不免對自己的分析心生懷疑（如果是一般深信「停損」機制的人，早就停損了！），更可怕的是，2022 年 10 月股價達到新低的每股 0.6 元。

當你買的公司，股價掉到只剩下一成，你怎麼做？！

那位自信聰明的基金經理人也忍不住了（但是因為相信自己的分析，所以還是沒有「停損」），於是就跑去找那家公司的 CEO 聊了一下，結果確認是市場對該公司的高額負債過度反應，已經對公司的競爭優勢視而不見了，整個「市場先生」全部一窩蜂的只想拋售這家公司的股票。

這個有膽識的基金經理人再次確認這家公司的價值被嚴重低估，所以不僅沒有停損，反而在每股 0.8 元的時候，又反向買進了幾百萬股。因此光是這檔超過 190 倍獲利的投資，這位基金經理人就可以達到一輩子不用工作的財富自由了^[10]更驚人的是，這位基金經理人一輩子收集到兩支超過百倍獲利的公司股票投資！而且到目前還是繼續持有。。

這位自信、聰明又有膽識的基金經理人是 Chuck Akre，這家公司是 “AMT American Tower”，最後成長到全球 15 個國家都有這家公司的「過路費」服務、市值一千多億的大公司，而這個故事在這裡。

最後，就像 Chuck Akre 自己所說的，這樣的公司，人生只要抓到一家就夠了。

「成長型價值投資」就是培養自己認識公司、分析公司，深度了解公司的 Level 2 資訊的能力，學習計算公司的「內在價值」，在股價大跌的時候可以「面露微笑、內心竊喜」的買進低估的成長型公司，然後只要當初買進的原因沒有消失，即便業績滑落也長抱不放，靜待公司因為價值持續成長而價格回升。

「成長型價值投資」是一個非常非常有趣的投資學派，終極的目標，是讓你一生有機會收集到一支以上的「百倍股」。

葛八是不是引起你的興趣了？那在大致上了解什麼是「成長型價值投資」之後，那我們可以來了解什麼是百倍股投資了。！

（本篇完）