除了一些散見的文章外，大家都說 Warren Buffett 並沒有寫書，但是在葛八心目中，Warren Buffett 其實有兩本鉅作，這兩本書雖然並不完全以「書」的形式存在，卻完整闡述了 Warren Buffett 的人生、投資想法，這兩本書，一本是他每年寫給股東的信（還包含早期 Buffett Partnership 時期的信），另外一本就是他和 Charlie Munger 合著，每年在開 Berkshire Hathaway 年會的「股東問答集」[1]這個問答集，當然不是以書的形式存在，但絕對堪稱為鉅作，因為要把這麼多年的股東會問答集影片一一看完，絕對比看書更複雜許多。Youtube … Continue reading。
這兩本「書」，內容鉅細靡遺，唯一的缺點是，主題分散，必須靠讀者自己去整理。
「Warren Buffett 如何計算內在價值」也是一個大家都非常有興趣的主題，在股東年會及許多公開場合的演講中，已經有無數的股東想要問出 Warren Buffett & Charlie Munger 他們的「秘密方程式」到底是什麼[2]典型的問法就像 2001 年 Warren Buffett 在 University of Georgia, Terry College of Business School 的演講中的這個問答。提問者先問了內在價值的計算，又問 Warren … Continue reading？Warren Buffett 雖然總是「知無不言、言無不答」，但不知為何「說者有心、聽者無意」還是什麼的，大部分人對他們的祕密算式還是一知半解，覺得難以應用。
葛八多年來，從前面所述兩本「Warren Buffett 鉅作」中，針對「內在價值」計算的主題，收集了許多資料，算是慢慢看懂了 Warren Buffett 的計算方法，事實上，Warren Buffett 在兩本書中，不僅清楚說明了他的算法，而且至少有兩次（or 以上）還「親自示範」他怎麼計算的，讓葛八不禁又驚又喜。
葛八準備在未來一系列有關「內在價值」的文章中，把我學到的東西分享給各位，減少各位自己摸索的時間。又因為葛八之前職業所受的學術訓練中，習慣講求「證據」與「索引」，所以葛八會盡量把「原文原語」和「出處」載明給各位，讓想要享受進一步研究樂趣（或提出反證）的你，可以快速找到你想要的參考資料，這裡面會包含許多 youtube 影片的連結[3]各位如果仔細去思考葛八所提供 youtube link，會發現這些 link … Continue reading和文章摘錄的出處，以資佐證。
好了，出發前，葛八要再提醒各位兩點：第一點是，「價值投資」需要你能夠算出一家公司的內在價值，才能投資它[4]如果葛八這樣說，你當然不心服。但這句話是 Warren Buffett 所說的：「If you can’t figure out what the business is worth, you have got no business buying the … Continue reading，原因是「價值投資的宗旨就是要保護你不賠錢」，算不出公司價值就不可以投資。第二點是，「估值 valuation」的方法只有一種，這個方法跟「比價」不同，不可因「難以估值」[5] … Continue reading就直接跳「比價法」，落入「高價投資」的處境，這樣就失去了價值投資「確保本金安全」的能力。
上一篇文章，葛八大略點出了 Warren Buffett 所定義的內在價值。1992 年股東信，像個大學教授般，Warren Buffett 說明 John Burr Williams 所寫的書「The theory of investment value」[6]這本書出版時間是 1938 年，其中討論 investment value 的部份出現在 Chapter 5, p45. 而當時 John Burr Williams 所定義股票的價值文句如下：”The investment value of … Continue reading定義了什麼是金融資產的「內在價值」：
The value of any stock, bond or business today is
1992 annual Letter, Warren Buffett
determined by the cash inflows and outflows – discounted at an
appropriate interest rate – that can be expected to occur during
the remaining life of the asset.
John Bur Williams 所提示的股息折現公式，現在已經廣為人知，葛八特別為好奇的你，摘錄如下：
看了上面的公式，各位如果跟我當時的感覺一樣：想要放棄，那很正常，不過葛八並沒有放棄，代表事情沒有那麼複雜，這樣的公式，目前各位看看就好，葛八介紹各位 Warren Buffett 怎麼算內在價值，用意是看完一這系列文章後，你能夠大致上用 Warren Buffett 的方法計算內在價值，而且必須要不使用 Excel 表（或甚至計算機），所以不需要各位記複雜的公式。
大約在 2000 年前後[7]最早應該在 2000 年股東會回答股東有關計算內在價值的公式，然後這個 Aesop axiom 就寫進了 2000 letter to shareholders（通常在 2001 年 2、3 月出來）；在 2001 … Continue reading，Warren Buffett 忽然不知哪裡天外飛來的神比喻，開始用這樣的「伊索預言 Aesop axiom」來闡述「內在價值」的「現金流量折現公式」：
“A bird in the hand is worth two in the bush”
Warren Buffett
大致上的意義是想要說明：你付出手中的一隻鳥（比喻資金）讓它飛到樹叢中（比喻被投資的公司），你要能了解這個叢林中有沒有兩隻鳥（兩倍資金）可以還你？（搞不好一支鳥都沒有，搞不好超級多隻鳥），什麼時候可以回收你的鳥？因為時間效應，所以還要考慮如果需要很多年後才能拿回你的鳥，那麼折現率是多少？
老實說，葛八覺得 Warren Buffett 這樣的說明，懂得人可能「會心一笑」，不懂的人可能「一頭霧水」，但是這樣的神比喻，算是給許多想要跟他「要公式」的人一個交代。
想要計算資產的內在價值，不管是使用「股息折現公司」、「現金流量折現公式」、「股東盈餘折現公式」或甚至是 Warren Buffett 的「伊索寓言 Aesop Axiom」都牽涉到幾項變數：
第一是：折現的標的是什麼？是股息？自由現金流量？股東盈餘 Owner earnings？淨利？
第二是：折限期間抓多久？
第三是：折現率用多少？
第四是：安全邊際 margin of safety 要抓多少？
未來葛八計畫用這四項主題來一一剖析，到底 Warren Buffett 用什麼方式（及數據）來估算內在價值，為什麼？
如果你文章看到這裡，對「折現公式」的意義覺得一個頭兩個大，甚至完全沒有概念，代表「財經/商業」不是你的專項。不過沒有關係，你先退一步，先了解「折現的意義」，再學習「折現公式」，「市場先生」幫大家寫了許多基礎知識的文章，很建議大家讀[8]看起來「量化」數據是「市場先生」的強項，但是葛八認為量化數據並非投資最重要的東西，各位在讀市場先生的文章，如果讀到「WACC, cost of capital, … Continue reading，這些基礎概念有了，才能夠去揣測「Warren Buffett 用哪些數據、怎麼用？」？
（本篇完）
References
| ↑1 | 這個問答集，當然不是以書的形式存在，但絕對堪稱為鉅作，因為要把這麼多年的股東會問答集影片一一看完，絕對比看書更複雜許多。Youtube 有股東年會的影片合集，可以在 這裡 找到。 |
|---|---|
| ↑2 | 典型的問法就像 2001 年 Warren Buffett 在 University of Georgia, Terry College of Business School 的演講中的這個問答。提問者先問了內在價值的計算，又問 Warren Buffett 「為什麼到現在還沒有跟大家公布計算的公式？」。 |
| ↑3 | 各位如果仔細去思考葛八所提供 youtube link，會發現這些 link 都是出現在某一個完整的「年會」或「演講」的某幾分幾秒處，代表這是葛八從頭掃描每個影片後所摘錄出的，所耗費的精力巨大，彌足珍貴，你就不會覺得葛八是隨便沒事、亂呼攏你的，也許才會更珍惜這些資源的得來不易。 |
| ↑4 | 如果葛八這樣說，你當然不心服。但這句話是 Warren Buffett 所說的：「If you can’t figure out what the business is worth, you have got no business buying the stock!」，價值投資需要你能夠算出一家公司的內在價值再投資，plain and simple! |
| ↑5 | 通常一家公司無法估值有兩種可能，比較常見的原因可能是這家公司根本就沒有創造價值的能力，另外一個原因就是你對這家公司（及所處產業）的了解度不夠；越了解公司，估值越準確！ |
| ↑6 | 這本書出版時間是 1938 年，其中討論 investment value 的部份出現在 Chapter 5, p45. 而當時 John Burr Williams 所定義股票的價值文句如下：”The investment value of a stock as the present worth of all the dividends to be paid upon it.”, “must be adjusted for expected changes in the purchasing power of money.”，注意，John Burr Williams 所說明的是「股息折現」，而不是像 Warren Buffet 所說明的「cash flow 現金流折現」，而且 John Burr Williams 還說明了為什麼是要用股息折現，而不是盈餘折現 (P.47)。 |
| ↑7 | 最早應該在 2000 年股東會回答股東有關計算內在價值的公式，然後這個 Aesop axiom 就寫進了 2000 letter to shareholders（通常在 2001 年 2、3 月出來）；在 2001 年對 UGA Terry School of Business 學生的演講也這樣說明；2007 年股東會；2011 年在印度、2019 年股東會………族繁不及備載。 |
| ↑8 | 看起來「量化」數據是「市場先生」的強項，但是葛八認為量化數據並非投資最重要的東西，各位在讀市場先生的文章，如果讀到「WACC, cost of capital, CAPM, β, 」這些東西，建議都直接跳過，因為 Warren Buffett 是完全不理會這些名詞的，你也不需要懂……除非你喜歡把東西搞的很複雜！記得，「越簡單就能達成目標的方法，才是最好的方法」！ |
